PRIVILEGIA NE IRROGANTO

ll principale mercato dei covered warrant, il SeDeX, è gestito e organizzato dalla Borsa Italiana S.p.A., società autorizzata dalla Consob ai sensi dell'art. 61 del Testo Unico della Finanza (D.Lgs. 58/98). Le relative regole di funzionamento sono stabilite nel regolamento del mercato, redatto dalla Borsa Italiana ed approvato dalla Consob, e nelle relative istruzioni.

In particolare il "Regolamento dei mercati organizzati e gestiti dalla Borsa Italiana" (diponibile su www.borsaitalia.it) stabilisce sia i requisiti che devono avere i covered warrant ed i relativi emittenti per essere ammessi alle negoziazioni, sia gli impegni degli emittenti, sia le modalità per lo svolgimento delle relative negoziazioni (le tipologie di proposte che possono essere immesse nel mercato, come vengono abbinate le proposte in vendita con quelle in acquisto e come si concludono i contratti, ecc.). Nelle Istruzioni al regolamento si trovano, invece, norme di maggiore dettaglio esplicative dei principi contenuti nel regolamento.

Le caratteristiche di ciascun covered warrant ammesso a quotazione sul mercato sono fissate direttamente dall'emittente nel "Regolamento del covered warrant", dove sono altresì definiti gli specifici meccanismi di funzionamento nonché gli obblighi contrattuali che legano l'emittente e il sottoscrittore. Il "regolamento" è parte integrante del "prospetto di ammissione a quotazione"; quest'ultimo deve contenere le informazioni necessarie relative all'emittente (situazione patrimoniale, economica, finanziaria) nonché ulteriori notizie sui prodotti finanziari emessi.

Sono tutti documenti, specie il prospetto ed il regolamento, da leggere attentamente perché, come per ogni altro investimento in strumenti finanziari, quello in covered warrant non può prescindere dalla completa conoscenza del funzionamento del mercato sul quale si sta operando e delle caratteristiche del covered warrant che si intende acquistare.

2 - Chi controlla il mercato dei covered warrant?

Il Testo Unico della Finanza ha affidato specifiche competenze di vigilanza alle società di gestione dei mercati (per il SeDeX, la Borsa Italiana). In particolare, la Borsa Italiana, oltre a predisporre le regole del mercato, deve vigilare sul buon funzionamento del mercato stesso e verificare il rispetto delle norme contenute nel proprio regolamento da parte degli operatori, e quindi anche da parte dei market maker.

La Consob, invece, ha una più generale funzione di vigilanza sui mercati e sulle società che li gestiscono. Al riguardo, la Consob approva le regole dei mercati, vigila su di essi, al fine di assicurarne la trasparenza, l'ordinato svolgimento delle negoziazioni e la tutela degli investitori, vigila sull'operato delle società che gestiscono i mercati e accerta le violazioni delle norme in materia di insider trading e di manipolazione.

3 - Che obblighi hanno i market maker?

Gli obblighi dei market maker sono stabiliti dalla società che gestisce il mercato, nel proprio Regolamento e nelle relative Istruzioni (diponibili su www.borsaitalia.it).

In particolare gli emittenti si impegnano, anche affidando tali obblighi ad un altro intermediario, ad esporre in via continuativa proposte di acquisto e di vendita per quantità almeno pari al lotto minimo di negoziazione.

Quando le quotazioni esposte sono applicate (cioè viene concluso un contratto con il market maker) i market maker sono tenuti a ripristinare le proprie quotazioni entro cinque minuti. I market maker possono richiedere alla Borsa Italiana di essere temporaneamente esonerati dall'obbligo di quotazione.

I quantitativi minimi che il market maker deve quotare sono, come detto, almeno pari al lotto minimo di negoziazione, che viene stabilito dalla Borsa Italiana nel provvedimento di ammissione a quotazione di ciascun covered warrant.

4 - Quando investire in un covered warrant?

I covered warrant sono del tutto assimilabili a contratti di opzione. Tali contratti, come altri derivati, svolgono un'importante funzione di copertura dei rischi di portafoglio, consentono cioè di immunizzare un investimento da andamenti avversi dei prezzi. Ad esempio, se si possiede un titolo azionario, il proprio investimento sarà soggetto ad una potenziale perdita di valore ogni qual volta si verifichi una riduzione delle relative quotazioni sul mercato. Se si vuole porre un limite alla potenziale perdita del proprio investimento è possibile affiancare, pagando un premio, un covered warrant put out-of-the-money sul titolo posseduto.

I covered warrant, tuttavia, sono spesso utilizzati per operare strategie non di copertura (hedging) ma di tipo speculativo. I covered warrant, infatti, consentono di sfruttare l'effetto di leva finanziaria (più o meno ampia a seconda delle caratteristiche di scadenza e prezzo di esercizio), in quanto sono caratterizzati da una maggiore reattività rispetto ai titoli sottostanti. Tuttavia l'utilizzo di covered warrant come succedanei più speculativi dei titoli sottostanti è spesso causa di perdite, anche totali, del proprio investimento.

5 - Come quotano i market maker?

I market maker usano riferire le proprie quotazioni in termini di volatilità. Quando infatti devono esporre le proprie quotazioni, essi calcolano il prezzo di acquisto e di vendita (il c.d. bid e ask) dei propri covered warrant a partire, appunto, dalla volatilità del titolo sottostante. I market maker utilizzano a tal fine dei sistemi di quotazione automatici che, immessa la volatilità, calcolano, tramite il modello di pricing utilizzato, le quotazioni denaro e lettera dei propri covered warrant. Generalmente tali sistemi informatici consentono anche di aggiornare automaticamente le quotazioni al variare del prezzo del titolo sottostante.

I market maker, pertanto, quando vendono e acquistano i propri covered warrant, stanno di fatto vendendo e comprando volatilità. La volatilità quotata rappresenta la previsione del market maker sulla volatilità futura del titolo sottostante. Tale previsione viene effettuata prendendo quale riferimento la volatilità implicita nei prezzi di analoghi strumenti derivati quotati su altri mercati regolamentati (ad esempio per i titoli azionari italiani e per il MIB30 un buon riferimento è dato dalle volatilità implicite nei prezzi delle opzioni su singoli titoli e delle opzioni MIBO30 negoziate sull'IDEM) o su mercati non regolamentati (definiti mercati Over The Counter).

Considerato, però, che la volatilità implicita espressa dai prezzi sui mercati "professionali" è riferita a elevati quantitativi di strumenti (infatti tali mercati sono di più difficile accesso da parte dei risparmiatori), i market maker dei covered warrant applicano un mark-up di volatilità, cioè un margine di guadagno, finalizzato a remunerare l'attività di "vendita al dettaglio" della volatilità "acquistata all'ingrosso" sui mercati professionali.

Ogni market maker, tuttavia, opera una "politica dei prezzi" differente, offrendo i propri covered warrant a prezzi che incorporano valori di volatilità implicita più o meno elevata. Per questo motivo, la scelta di un emittente o di un altro non può prescindere dalla comparazione della volatilità offerta su covered warrant con caratteristiche simili (titolo sottostante, prezzo di esercizio e scadenza).

6 - Perché il prezzo del mio covered warrant call è sceso se il prezzo del titolo sottostante è salito (e viceversa)?

L'andamento delle quotazioni di un covered warrant è influenzato da un considerevole numero di fattori. La combinazione di tali fattori può giustificare un andamento inatteso dei prezzi dei covered warrant rispetto a quello dell'attività sottostante. Frequentemente, ad esempio, può capitare che ad un rialzo dei prezzi del titolo sottostante non si verifichi un conseguente rialzo dei prezzi del covered warrant di tipo call, ma anzi una sostanziale situazione di invariabilità o anche di ribasso. Ciò è spesso spiegato dalla presenza di un trend al ribasso della volatilità del titolo sottostante. Inoltre, a parità di altri fattori (prezzo del sottostante e volatilità), si può osservare una riduzione dei prezzi dei covered warrant a seguito dell'effetto tempo che, come descritto, influisce negativamente sul valore del covered warrant.

7 - Quando conviene esercitare un covered warrant?

La valutazione di un investimento in covered warrant, al pari di qualsiasi altro investimento finanziario, dipende dalle personali aspettative e propensione al rischio del risparmiatore che deve stabilire i livelli di perdita che è disposto a subire ed i livelli di profitto raggiunti i quali liquidare l'investimento. Nel caso dell'investimento in covered warrant è però opportuno che l'investitore segua continuamente l'andamento del warrant e del sottostante, poiché le variazioni di prezzo del covered warrant possono essere repentine e di notevole entità.

Una volta maturata la decisione di disinvestire i propri covered warrant, il risparmiatore ha due alternative: esercitare i warrant ovvero venderli sul mercato. La convenienza tra le due alternative dipende dal confronto fra il valore intrinseco ed il prezzo di mercato. Se il primo è superiore al secondo converrà esercitare, altrimenti sarà opportuno vendere il warrant sul mercato.

Nel caso l'investitore abbia deciso di aspettare la scadenza, ed il warrant sia con regolamento per differenziale monetario (c.d. cash settlement), occorre considerare la circostanza che il prezzo del sottostante, nel giorno di scadenza, potrebbe subire un andamento anomalo per il fatto che l'emittente-market maker, a causa di necessità tecniche connesse alla propria gestione del rischio, potrebbe dover operare sul mercato del titolo sottostante con effetti sul relativo prezzo (e conseguentemente sul prezzo del warrant) nella direzione sfavorevole all'investitore. Pertanto, occorre valutare se accettare il rischio di queste eventuali e non prevedibili oscillazioni, ovvero non aspettare la scadenza e procedere alla vendita del warrant o, se più conveniente, all'esercizio del diritto in prossimità della scadenza.

8 - Come si esercita un covered warrant?

Per esercitare un covered warrant (americano) durante la sua vita è necessario, di norma, comunicare all'emittente, tramite il proprio intermediario, la volontà di procedere all'esercizio, per un quantitativo di covered warrant pari almeno al lotto minimo di esercizio stabilito nel regolamento del warrant. Nel regolamento sono anche stabilite le specifiche modalità da seguire. E' buona regola, quindi, leggere attentamente il Regolamento (che è anche contenuto nel prospetto di quotazione) e impartire al proprio intermediario le dovute istruzioni, tenendo anche conto del tempo necessario perché l'emittente riceva la comunicazione di esercizio. Generalmente l'esercizio del covered warrant viene realmente effettuato il giorno successivo a quello in cui l'emittente ha ricevuto la comunicazione e, pertanto, le condizioni possono essere mutate e con esse la convenienza del risparmiatore.

Una volta giunti alla scadenza del warrant, il Regolamento della Borsa Italiana prevede il c.d. esercizio automatico: ai possessori di covered warrant che alla scadenza risultino in-the-money è riconosciuto automaticamente la liquidazione monetaria, a meno che non vi rinuncino espressamente (esercizio in eccezione) qualora, ad esempio, le commissioni connesse al pagamento di quanto guadagnato siano superiori al guadagno stesso. Tale automatismo è stato previsto per tutelare coloro che alla scadenza, pur essendo portatori di covered warrant in-the-money, si dimentichino di richiederne l'esercizio, perdendo così il diritto di incassare la somma di denaro dall'emittente.

9 - Cosa accade ai covered warrant in caso di operazioni straordinarie?

Nei casi di operazioni di finanza straordinaria sui titoli sottostanti i covered warrant (quali frazionamento e raggruppamento delle azioni, aumenti di capitale, fusione o scissione di società, conversione delle azioni o distribuzione di dividendi straordinari) è necessario, al fine di rendere neutrali tali operazioni sul valore economico dell'investimento, porre in essere delle opportune procedure di rettifica.

Tali rettifiche sono effettuate, secondo metodologie comunemente accettate, dagli emittenti che provvedono ad intervenire sulle caratteristiche dei propri covered warrant in vario modo, operando, ad esempio, la modifica del prezzo di esercizio e della parità del covered warrant o provvedendo alla sostituzione del titolo sottostante. La specifica rettifica che l'emittente intende adottare deve essere comunicata con congruo anticipo alla Borsa Italiana, affinché questa possa informare prontamente il mercato. E' necessario pertanto che il risparmiatore si tenga continuamente aggiornato su quanto accade ai titoli sottostanti i covered warrant detenuti e si informi chiedendo, anche direttamente all'emittente, le modifiche che intende adottare e la relativa tempistica.

10 - Fino a quando è possibile negoziare un covered warrant?

I covered warrant sono negoziabili sul mercato sino a circa una settimana prima della loro scadenza. In particolare la Borsa Italiana cancella dalla quotazione i covered warrant due giorni di borsa aperta antecedenti l'ultimo giorno utile per il loro esercizio. Poiché le modalità di esercizio sono stabilite dall'emittente nel regolamento dei warrant e nel prospetto di quotazione, è opportuno verificare sempre in tali documenti la tempistica prevista per l'esercizio.