HOME                PRIVILEGIA NE IRROGANTO   di Mauro Novelli                … ictus …

Documentazione    Ultimo inserimento 1-5-2011

COMMENTO

Documenti correlati

DERIVATI E NUOVA CRISI FINANZIARIA

DOSSIER DAL SOLE 24 ORE (DAL  26-4-2011)

1)   S. Johnson. Arroganza e autorità 26-4-2011

2)   R. Napoletano. Perché non deve ripetersi. 26-4-2011

3)    Vittorio Carlini e Nicola Borzi. Gli uomini d'oro dei derivati 27-4-2011

4)   Nicola Borzi Wall Street fucina dei contratti ad «alta opacità» 27-4-2011

5)   Gianfranco Ursino. Spettro Etf sulle banche europee. 30-4-2011

6)   Morya Longo Maxi-inchiesta di Bruxelles sui Cds. 30-4-2011

7)   I.B.  Tremonti: i derivati forme demoniache  30-4-2011

8)   Marcello Frisone e Laura Serafini. Swap, in Italia conto da 52 miliardi  1-5-2011

1)  Arroganza e autorità

di Simon Johnson  26-4-2011

WASHINGTON, DC – Ultimamente, parlando della crisi del 2008-2010, i banchieri centrali americani ed europei non fanno che pronunciare il seguente verdetto: «Abbiamo tenuto bene». A detta loro, i vari interventi governativi a sostegno del sistema finanziario hanno contribuito a stabilizzare la situazione. In effetti, visto e considerato che gli acquisti di asset della Federal Reserve americana hanno creato denaro (poi trasferito al Tesoro statunitense), cosa avrebbe potuto andare storto?

Metterla in questi termini vuol dire però, nel migliore dei casi, andare incontro a una delusione. Nella peggiore delle ipotesi, invece, crea solo un’immagine di arroganza che può ledere la credibilità su cui si fonda l’autorità delle banche centrali.

Il costo reale della crisi non si misura dai bilanci (ossia dagli utili e dalle perdite) di una qualsiasi banca centrale, o dalla possibilità o meno che il Troubled Asset Relief Program (TARP), gestito dal Dipartimento del Tesoro, abbia creato o perso denaro nelle sue varie attività.

La crisi è costata otto milioni di posti di lavoro solo negli Usa, con un’occupazione crollata al 6% nel suo periodo peggiore e – in forte contrasto rispetto alle altre recessioni post-1945 – oggi ferma al 5% rispetto a tale apice, 3 mesi dopo lo scoppio della crisi.

La crisi ha altresì causato l’aumento del debito governativo netto federale, detenuto dal settore privato – il parametro più accurato per definire il reale indebitamento pubblico. Facendo un confronto delle previsioni di medio termine del Congressional Budget Office, ossia dell’ufficio di bilancio del Congresso americano, tra l’inizio (nel gennaio del 2008) e la fine della crisi, l’incremento del debito corrisponde a uno sconcertante 40% del Pil.

In effetti, la ragione per cui oggi si percepisce la crisi fiscale negli Usa (per non parlare dei tagli alle spese che vanno ulteriormente a colpire numerosi cittadini) è semplice: le banche sono fallite artificiosamente a spese della popolazione americana, e ciò ha avuto importanti implicazioni negative a livello globale. Gran parte dell’incremento del debito pubblico negli Usa e in altri paesi non è dovuto ad alcun tipo di stimolo fiscale discrezionale, ma è legato alla perdita di entrate fiscali, l’inevitabile conseguenza di una profonda recessione. (Per di più, i tagli fiscali dell’amministrazione Bush a favore dei più abbienti, la copertura sanitaria Medicare senza fondi e le guerre in Afghanistan e Iraq, finanziate dal debito, hanno gravemente indebolito le prospettive fiscali di lungo termine).

Insomma, a causa della crisi milioni di persone hanno perso la casa, altri la speranza di una vita migliore.

2)  Perché non deve ripetersi

di Roberto Napoletano   26-4-2011

La musica è ripresa, con la stessa orchestra e gli stessi direttori di prima, sono cambiate le note e gli spartiti, sono quasi scomparsi i subprime con i loro pacchetti di riferimento Mbs e Cdo, ma si diffondono rapidamente altri strumenti finanziari (Etf) con modalità a volte altrettanto rischiose. Da segnalare, inoltre, che i nuovi pacchetti non si scambiano più tra operatore e operatore (banche in primis) ma tra operatore e risparmiatore finale.

La musica si assomiglia, restano le opacità, le complicazioni, le difficoltà a capire, soprattutto permane il rischio che si torni a vendere merce deperibile. Sia chiaro: non stiamo parlando dei meccanismi che hanno determinato la più grave crisi finanziaria globale, l'esplosione dei debiti privati americani e inglesi coperti da nuovo debito pubblico mondiale, ma riappaiono in circolazione prodotti «non standard» della fertile ingegneria finanziaria che nei momenti difficili «non hanno liquidità» e sui quali un uomo esperto e non aduso agli allarmismi, come Mario Draghi, governatore della Banca d'Italia e presidente del Financial Stability Board, ha voluto accendere nei giorni scorsi un faro esortando a «una vigilanza più attenta da parte delle autorità».

L'inchiesta di Claudio Gatti, che pubblichiamo oggi e apre il giornale, è la prima di una serie di puntate, con le quali Il Sole 24 Ore vuole offrire ai suoi lettori uno spaccato documentale su quello che sta avvenendo sui mercati dei prodotti finanziari sintetici per capire se si è deciso davvero di chiudere con gli eccessi del passato o se, sotto sotto, si ricomincia daccapo. Per avvertire i nostri lettori se siamo dentro un intervallo necessario, in una fase di passaggio, o se rischiamo di ripiombare dentro la malattia.

Non è vero che non è stato fatto nulla in termini di nuovi controlli e di nuove regole, ma è un dato certo che per fare luce su un disastro che ha avuto un costo senza precedenti per le finanze pubbliche e le famiglie si è assegnato alla Commissione d'indagine ufficiale del Congresso americano una dote pari a un quinto di quella che fu attribuita alla Commissione d'indagine per il caso di Monica Lewinsky. Come dire: non traspare una volontà di andare fino in fondo, e la stessa legge di riforma dei mercati varata da Barack Obama nel luglio 2010 promette molto ma (al momento) garantisce poco.

Per motivi opposti, Cina e Paesi emergenti da una parte (siamo in ascesa, perché fare l'accordo oggi, meglio domani) e Stati Uniti dall'altra (aspettino, che cosa vogliono?) hanno reso di fatto impossibile, con un'Europa a sua volta divisa, la definizione di una nuova Bretton Woods che potesse dare un segnale politico chiaro alla speculazione e ristabilisse nei fatti il primato dell'etica e della trasparenza. Quello che, però, il mondo non si può più permettere è che gli accordi globali e le riforme sui controlli faticosamente approvati non si traducano in strumenti operativi e cogenti che conducano finalmente a una trasparente regolazione dell'industria finanziaria.

La parola è ora ai governi. Se ciò non avvenisse, l'Italia, che si è tenuta abbastanza fuori per il suo provincialismo dalla finanza allegra e ha già comunque pagato un conto molto salato per colpe in gran parte non sue, potrebbe aggiungere al danno la beffa. Scoprire, cioè, che il vecchio vizio americano, al quale ha peraltro partecipato ampiamente il gotha bancario europeo, contagi ora anche la provinciale virtù italiana e rischi di ridimensionare la dote dei nuovi aumenti di capitale sottraendo risorse al miglior capitalismo di casa nostra.

3) Gli uomini d'oro dei derivati

di Vittorio Carlini e Nicola Borzi

«Cartolarizzazione in corso». Il cartello, prima della crisi, faceva bella mostra di sé all'ingresso di molte banche, soprattutto negli Usa. Ma anche all'entrata di tanti istituti finanziari, o veicoli ad hoc, al servizio delle stesse.

Quattro anni dopo, 600 miliardi di controvalore in Abs in meno, lo spazio per l'avviso si è ridotto. I portoni dove appenderlo hanno cambiato indirizzo o non ci sono più. Esempi? New Century Financial: tra i big dei cartolarizzatori subprime, nel 2007 finisce in amministrazione controllata e alla fine cade tra le braccia di Bank of America. La stessa Lehman Brothers, icona dello tsumani finanzario, è fatta propria dall'inglese Barclays.

Geometrie variabili, insomma: chi sparisce, chi dismette e chi fa shopping. Il tutto mentre gli Abs, in sé non strumenti "malefici", risalgono la china tra alti e bassi. Nel 2009 le emissioni mondiali raggiungono il controvalore nominale di 146 miliardi di dollari; il trend rallenta nel 2010 (107,5 miliardi), per riprendersi nel primo trimestre di quest'anno. Al 31 marzo scorso, le fornaci degli emittenti hanno prodotto 82,1 miliardi di Abs contro i 75,7 dello stesso periodo del 2010. Di questi 1,4 miliardi sono Cdo, cioè titoli che spesso hanno fatto rima con asset tossic.

Al di là del passato che può tornare, i signori della cartolarizzazione sono al lavoro. E tra loro le banche. Già, le banche: ma quali le più attive nel business? Sfogliando le tabelle di Asset Baked.com, la finanza americana, e soprattutto inglese, risponde ancora: presente! Molti bookrunner, cioè gli organizzatori del deal, arrivano dalla Perfida Albione o da Wall Street. Nel primo trimestre del 2011, Barclays domina la finanza strutturata mondiale con una market share del 13,2 per cento. Poi una pattuglia di aziende a stelle e strisce: JpMorgan (10,9%), Citigroup (9,2%)e Bank of America (7,7%). Si inserisce infine, nella top five, Credit Suisse (7,4%). In grandi linee il film si replica anche sugli Abs, «ma è il dato annuale - sottolinea Sergio Pigoli, analista e vecchio lupo di Piazza Affari - che dà il vero polso della situazione».

Ebbene, a fine 2010 tra le big five compaiono guarda un po', sia negli Usa che in Europa, le inglesi Royal bank of Scotland e Barclays. Quest'ultima, forte del network guidato un tempo da Richard Fuld, è al primo posto in America con 54 deal, per un controvalore di 23,1 miliardi di dollari. Nel vecchio continente, invece, è sull'ultimo gradino del podio, dopo Lloyds Banking (13,8 miliardi in emissioni) e la stessa Rbs (12,8 miliardi). Ovviamente non manca la finanza della strada del Muro: JpMorgan (16,87 miliardi), Bank of America (16,4) e Citigroup (13,6) sono tra i grandi bookrunner negli Usa.

Rileva Mario Spreafico, direttore investimenti per Schroeder Italia: «Le top five del mercato a stelle e strisce valgono il 58,4% di tutte le emissioni. Un dato più alto rispetto a quello dell'Europa», dove le prime cinque banche rappresentano il 43,7 per cento. Un rischio? «La maggiore concentrazione è conseguenza del fatto che l'America sia un unico stato. Nel vecchio continente, invece, la natura nazionale delle banche, con le diverse regolamentazioni, causa la frammentazione». Ciò non toglie che la tendenza all'oligopolio, un vizietto diffuso nella finanza di Wall Street, «faccia pensare».

Così come fa rimuginare che non solo sul primario, ma anche sul secondario, i Cdo siano ancora ben presenti. Accade in Europa, un mercato più "sano" e tranquillo di quello Usa. Ebbene: da un lato è ben vero che nelle emissioni la parte del leone la fanno gli Rmbs, cioè le tranquille (con l'eccezione spagnola) cartolarizzazioni legate ai mutui per la casa; dall'altro, però, i Cdo saltano fuori con forza. Valgono 38,8 miliardi di controvalore. Su mercato secondario, invece, diventano 307 miliardi. Una cifra ben più bassa rispetto agli Rmbs ma comunque non proprio irrilevante. «In realtà - dice Luca Peviani, ceo di P&G, fondo specializzato in Abs - non si tratta dei tanto vituperati derivati costruiti sui subprime. Bensì, di emissioni che sfruttano obbligazioni emesse per operazioni quali, per esempio, leverage buy out su aziende. Cioè molto più sicure». Il commento rincuora. Ma chi mette la mano sul fuoco che nessuno tiri fuori dal cilindro i vecchie strategie?

La realtà, alla fine, è articolata. Un mondo, al di là delle banche, un po' a macchia di leopardo. Soprattutto rispetto agli altri attori oggi protagonisti tra gli Abs: gli hedge fund. Una centralità, la loro, che trova motivazione proprio nelle origini della ripresa del mercato. «Nella primavera del 2009 -ricorda Peviani- molti manager di Abs sono stati licenziati dalle banche d'affari americane. Giocoforza, hanno dovuto re-inventarsi. Sono diventati broker, intermediari, in proprio o per conto di istituzioni finanziare».

Spesso gente «con alte competenze e, soprattutto, un'agenda piena zeppa di numeri di telefono di investitori». Così, sfruttando i bassissimi prezzi degli assett e l'appetito al rischio degli operatori, hanno iniziato a offrire questi prodotti non più a grandi banche o fondi comuni, bensì a fondi hedge, soprattutto attivi sul reddito fisso. Insomma, una domanda creata dall'offerta che, dagli Usa, ha preso piede anche in Europa.

Lo stesso Hfri fixed income asset backed index, che monitora la performance degli hedge-fund attivi sugli Abs, lo dimostra: negli ultimi due anni è saliti di oltre 400 punti. Un bel balzo in avanti, non c'è che dire. «Ma con un corporate BBB che offre 150 basis point sull'Euribor e un Abs di uguale rating che ne dà 800 la scelta va da sé», ribadisce Peviani. Per nulla scontate, al contrario, le decisioni come quelle di Stark Investment.

4)  Wall Street fucina dei contratti ad «alta opacità»

di Nicola Borzi

Il piatto dei derivati non è mai stato così ricco. A fine 2010, le cinque banche Usa più attive nel trading di questi prodotti dell'ingegneria finanziaria si sono divise ricavi per 19,3 miliardi di dollari, 3,1 in più rispetto al record precedente che risaliva all'ultimo anno della bonanza, quel 2006 quando la parola subprime non suonava ancora come un terribile campanello d'allarme. Questi istituti "valgono" il 96% del valore nozionale dei derivati Usa e l'86% dell'esposizione creditizia netta dell'intero settore a questi strumenti. I loro ricavi dipendono da una montagna di asset che, sebbene in lieve calo, vale oltre 231mila miliardi di dollari di nozionale. Ma anche da un mercato oligopolistico e scarsamente trasparente.

A spartirsi la torta sono stati, in realtà, sei istituti. Il primo player è sempre JP Morgan Chase, che a fine anno da solo aveva a bilancio derivati per un nozionale di quasi 78mila miliardi. Il secondo posto se lo sono giocati Citibank e Bank of America, salita in classifica dopo l'acquisizione di Merrill Lynch nel 2008. La quarta posizione è stabile appannaggio di Goldman Sachs, mentre la quinta, di trimestre in trimestre, è passata dalla filiale Usa del maggior gruppo bancario mondiale, Hsbc, e Wells Fargo. Ma il 2010 è stata un'ottima annata per l'intero sistema bancario a stelle e strisce, che ha sfiorato il record di ricavi del 2009 a 22,6 miliardi circa.

L'effetto a bilancio ha lavato il ricordo dei due terribili quarti trimestri del 2007 e 2008: nel pieno della bufera subprime e subito dopo il crack di Lehman Brothers, i derivati costarono perdite per quasi 19,2 miliardi. Tempi talmente bui da far temere che si avverasse il presagio lanciato nel 2003 da Warren Buffet, il guru di Omaha che definì i derivati «armi di distruzione di massa finanziaria». Oggi a Wall Street si torna a fischiettare "let the good times roll". Ma davvero, se i ricavi corrono, "son finiti i tempi cupi"?

A sentire le banche va tutto bene. Un top manager attivo nell'investment banking, che chiede l'anonimato, assicura che «oggi c'è grandissima attenzione alla gestione del rischio, specie in Europa. Dopo la crisi la parola d'ordine nelle banche è "nuova normalità": uno scenario di bassi tassi d'interesse con gli istituti che devono ricorrere a corposi aumenti di capitale per portare i patrimoni di vigilanza in linea con i requisiti di Basilea 3 (ne sono previsti per 150 miliardi in Europa). Gli asset non vanno messi a rischio. Un'ortodossia che vale anche nel Regno Unito, dove in passato i rendimenti sono stati ottenuti esponendo gli istituti a rischi inusitati».

Resta da dimostrare quanto durerà la "nuova normalità". L'alto dirigente ammette che «nel medio periodo si tornerà a chiedere che il capitale renda. Gli azionisti vorranno vedere il frutto degli aumenti di capitale». Un frutto chiamato dividendo. «In termini di return on tangible equity, i piani industriali italiani puntano a rendimenti del 15% al termine del prossimo triennio, in linea con quelli esteri. Non sono obiettivi facili da ottenere», conclude il nostro interlocutore. Valori lontani dal RoE al 16,7% raggiunto da UniCredit nel 2006, quando Deutsche Bank toccava un rendimento sul capitale del 20,4% e Bnp Paribas del 21,2. A distanze abissali dal 41,5% di Goldman Sachs nel quarto trimestre 2006, che portò la media 2004-2007 della banca Usa a un iperbolico 26,8.

Cos'hanno a che fare i rendimenti con i derivati? Semplice: per aumentare i ritorni, i banchieri possono aumentare le commissioni, cioé ei costi imputati ai clienti per i servizi, oppure chiedere rendimenti dagli investimenti. Ma la legge economica spiega che tanto più è alto il ritorno, tanto maggiore è il rischio collegato: ecco perché nei bilanci di molti istituti si concentrarono asset rischiosi che, dopo la crisi, sono stati definiti "tossici" e ora, più sommessamente, "illiquidi". Proprio per moltiplicare i rendimenti alcune banche arrivarono ad avere "effetti leva", cioé rapporti tra investimenti e capitale, a livelli impensabili: Ubs nel 2007 sfiorò una leva di 100, Deutsche Bank superò quota 50, Morgan Stanley più di 30. La leva europea passò da una media di 26 nel 1999 a 44 nel 2008, per tornare sotto quota 29 l'anno dopo.

Credere però che tutto vada per il meglio sarebbe come fidarsi dell'oste quando giura che il vino è buono. L'azione dei regulator si è fatta più stringente, si tornano a chiedere riforme e trasparenza. Ma il sistema è ancora in tensione: negli Usa l'impatto dei soli derivati, in termini di esposizione finanziaria dei bilanci, per le maggiori 25 banche commerciali nel 2010 veleggiava sopra il 140% il capitale "pesato" per il rischio (Rwa). Certo, il rischio-derivati pari a 6,3 volte il capitale di Goldman Sachs, guidata dall'aprile 2003 del ceo Lloyd C. Blankfein (uno dei rari capi azienda sopravvissuti alla crisi) è un record isolato e, comunque, in calo dalle 10 volte di fine 2008 e inizio 2009. Ma la media di sistema non è mai tornata ai valori precedenti al crack di Lehman Brothers: nel quarto trimestre del 2008 quel collasso fece impennare la media, già volatile, portando il rischio dei derivati a 2,2 la media del capitale delle prime 25 banche Usa e a 3,3 volte quello di cinque maggiori istituti.

Di certo alle cinque banche Usa non fanno bene notizie come quella sparata l'11 dicembre dal «New York Times»: il terzo mercoledì di ogni mese, nove top manager delle big five si riuniscono in segreto a Manhattan per discutere e decidere sul trading dei derivati. Uno scoop che la dice lunga su quanto siano limitate la concorrenza e la trasparenza su un mercato altamente profittevole e altrettanto rischioso.

[email-masked]

Spettro Etf sulle banche europee

di Gianfranco Ursino. Con un articolo di Morya Longo 30-4-2011

Un'escalation che occorre bloccare sul nascere. Prima che sia troppo tardi. Soprattutto in Europa, dove il mercato degli Etf (fondi comuni quotati che replicano passivamente gli indici di Borsa) si sta sviluppando velocemente negli ultimi anni verso la pericolosa via dell'utilizzo spasmodico di strumenti finanziari derivati.

Le cifre in ballo
Le cifre non sono ancora allarmistiche. Su un valore complessivo di 360mila miliardi di euro di swap in circolazione nel mondo, che secondo una stima dell'Isda (associazione mondiale degli operatori in derivati Otc) si portano dietro un rischio di credito pari a 2.430 miliardi di euro (come ha documentato ieri Il Sole 24 Ore), gli swap messi in piedi dagli emittenti di Etf rappresentano per il momento solo le briciole. Il patrimonio totale degli Etf che investono anche in swap nel mondo ammonta a poco meno di 130 miliardi di euro (188 miliardi di dollari), di cui il 74% sono in Europa. E anche nell'ipotesi in cui l'esposizione negli swap degli Etf fosse pari al 10% (tetto massimo imposto in Europa dalla direttiva Ucits), questa rappresenterebbe solo lo 0,5% se confrontata col l'esposizione mondiale agli swap trattati fuori mercato (Otc). Tenuto conto, anche, che la quasi totalità dei derivati utilizzati dagli emittenti degli Etf ha garanzie collaterali che riducono ulteriormente il rischio d'insolvenza della controparte.

articoli correlati

Tremonti: i derivati forme demoniache

Maxi-inchiesta di Bruxelles sui Cds

Banche Ue e derivati: una mina da 4mila miliardi. Il peso degli asset tossici sui bilanci

Vedi tutti »

Ma il monito lanciato nelle scorse settimane dal Financial Stability Board (Fsb) deve suonare come un campanello d'allarme. Come del resto evidenzia il titolo della nota diffusa dall'organismo di coordinamento delle authority finanziarie mondiali presieduto dal governatore Mario Draghi: «Problemi potenziali di stabilità finanziaria originati dalle tendenze recenti degli Etf».

La dicotomia geografica
Un duro avvertimento, che preannuncia l'avvio di un «monitoraggio del mercato degli Etf in virtù dei preoccupanti sviluppi in alcuni segmenti del mercato», rivolto soprattutto agli emittenti europei, dove sono concentrati gli Etf cosiddetti sintetici o swap based. Su un totale di 1.122 Etf presenti sul mercato europeo, sono ben 717 (64%) quelli che utilizzano gli swap per riprodurre la performance dell'indice di riferimento da riconoscere all'investitore. Solo il restante 36% è gestito con l'originaria logica di replicare passivamente un indice di Borsa comprando solo i titoli che compongono l'indice e con lo stesso peso. Un prodotto molto semplice che consentte una diversificazione efficiente del portafoglio degli investitori, se ben utilizzati. Con i soli rischi tipici di chi compra un portafoglio di azioni rappresentato da un indice. Acquistando per esempio un Etf a replica fisica (senza swap) sull'indice S&P Mib, che rappresenta i maggiori 40 titoli presenti sulla Borsa italiana, l'investitore compra esattamente questi titoli e con un'unica operazione di acquisto riesce a ottenere una diversificazione del portafoglio su più titoli. Una tipologia che ancora è nettamente in maggioranza sugli altri mercati, statunitense in primis

Maxi-inchiesta di Bruxelles sui Cds

di Morya Longo

Il mercato europeo dei credit default swap, quelle speciali polizze che permettono agli investitori di assicurarsi contro il rischio di insolvenza, finisce sotto inchiesta Antitrust. Anzi: sotto due inchieste. È il Commissario europeo Joaquin Almunia ad aver messo nel mirino questi strumenti derivati che al mondo valgono 26mila miliardi di dollari: da un lato, ha avviato un'indagine per capire se ci sia un abuso di posizione dominante nel rapporto tra 16 grandi banche e il provider Markit; dall'altro, ha aperto un accertamento per appurare se lo stesso rapporto "esclusivo" e distorsivo della concorrenza ci sia anche con la cassa di compensazione Ice Clear Europe.

Insomma: l'Antitrust vuole capire se la concorrenza sia stata falsata, sia nella gestione delle informazioni sia nel cosiddetto post-trading. Mettendo il dito in due piaghe di un mercato che di problemi – come dimostra l'inchiesta del Sole 24 Ore di ieri – ne ha decine: è ultra-opaco (i credit default swap non vengono scambiati in Borsa ma al telefono), è dominato da poche grandi banche (le prime 5 controllano il 95% del mercato Usa), influenza spesso le quotazioni sui mercati dei titoli di stato. «La mancanza di trasparenza può condurre a comportamenti abusivi – ammoniva ieri il Commissario Almunia –. Spero che la nostra inchiesta possa portare a un migliore funzionamento dei mercati finanziari e, di conseguenza, a una più sostenibile ripresa economica».

Le due indagini Antitrust

Il mercato dei credit default swap è sotto l'occhio del ciclone da anni, perché accusato di aver concorso alla crisi finanziaria. I Cds, così vengono chiamati in sigla, sono banali polizze assicurative: gli investitori le usano per coprirsi dal rischio di default di qualunque emittente obbligazionario. Il problema è che da strumenti di copertura sono diventati titoli per speculare, perché di fatto permettono di scommettere sulle probabilità di insolvenza di vari bond. Di proposte di riforma e di accuse negli ultimi due anni ce ne sono state tante. Ieri sono arrivate le ennesime: due inchieste avviate dalla Commissione europea.

Il primo accertamento riguarda la gestione delle informazioni: dato che non esiste una Borsa regolamentata, le maggiori informazioni sui credit default swap vengono fornite da un provider che si chiama Markit. Prezzi, volumi, indici, statistiche. A questo provider le informazioni arrivano in tempo reale dalle prime 16 banche del mondo, che hanno in mano l'intero mercato dei credit default swap. Il problema, per l'Antitrust europeo, nasce proprio qui: è possibile che Markit abbia di fatto il monopolio di queste informazioni, e che questo escluda qualunque altro provider dal mercato? Questo è l'interrogativo che l'Antitrust europeo si pone. Per questo, di sua iniziativa, ha avviato l'indagine: esaminerà il comportamento delle 16 banche (si tratta di JP Morgan, Bank of America, Barclays, Bnp, Citigroup, Commerzbank, Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman, Hsbc, Morgan Stanley, Rbs, Ubs, Wells Fargo, Credit Agricole e SocGen) e anche quello di Markit. Cercherà di capire se esistano clausole contrattuali che di fatto sanciscano il monopolio delle informazioni su Markit. Insomma: l'Antitrust europeo intende capire se la mancanza di concorrenza sia casuale o voluta.

Il secondo accertamento riguarda invece il rapporto tra 9 banche (Barclays, Bank of America, Citigroup, Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman, JP Morgan, Morgan Stanley e Ubs) e la cassa di compensazione Ice Clear Europe. Il problema, in questo caso, nasce da un'acquisizione: nel 2009 le nove banche vendettero proprio ad Ice una società, chiamata The Clearing Corporation. L'atto di vendita conteneva numerose clausole, che prevedevano commissioni agevolate e accordi di divisione degli utili. Questo è il potenziale problema: possibile che questi accordi diano a Ice una sorta di vantaggio competitivo rispetto ad altre società concorrenti? L'antitrust vuole vederci chiaro. Così, sempre di sua iniziativa, ha aperto un'indagine.

La fiera dell'opaco

In realtà di problemi il mercato dei credit default swap ne ha anche altri. E molto più grandi. Il principale deriva dal fatto che non esistono Borse ufficiali dove questi strumenti vengono scambiati: gli operatori di banche e fondi comprano e vendono queste polizze chiamandosi l'un l'altro al telefono. Sembra un paradosso: nell'era della tecnologia più esasperata, questi strumenti sofisticati vengono scambiati con la cornetta. Questo aumenta l'opacità: i prezzi non sono noti, gli spread denaro/lettera neppure. Si conoscono le informazioni statistiche, medie. Ma nessuno sa veramente cosa avvenga ogni giorno su questo mercato. E proprio questo fa paura: l'opacità.

Anche perché su questo mercato si scommette sull'affidabilità del debito di Stati, imprese, banche. E il problema ci riguarda da vicino: i Cds più diffusi al mondo sono infatti quelli sulla Repubblica italiana, per un importo nominale lordo di 271 miliardi di dollari. Molto diffusi anche i Cds su Paesi in crisi, come la Grecia. E proprio questo, nei mesi scorsi, aveva alimentato le polemiche: il timore di molti – impossibile da provare – è che i grandi investitori alzino in maniera speculativa gli spread dei credit default swap di paesi come la Grecia, per poi trarre profitto dal sottostante mercato dei titoli di stato. Insomma: il timore di alcuni è che i Cds siano il volano della speculazione.

E questo solleva l'altro grande problema: la concentrazione del mercato. In America l'Occ stima che il 95% del mercato Usa dei Cds sia in mano alle prime cinque banche. Ovvio che queste potrebbero muovere il mercato come vogliono. Potrebbero guidare le speculazioni. L'inchiesta della Commissione europea, seppur su aspetti specifici, è partita. Oltreoceano sono in corso altre indagini. Le proposte di riforma sono numerose. Tutte queste avranno successo solo quando, piegati i voleri della lobby bancaria mondiale, sui credit default swap arriverà la trasparenza.

Tremonti: i derivati forme demoniache

Di I.B.  30-4-2011

Il pontificato di papa Giovanni Paolo II, iniziato nel 1978 e durato quasi ventisette anni, ha attraversato uno dei periodi più intensi, accelerati e complessi del corso della storia. Dopo la caduta del vecchio regime comunista il mondo è andato verso la globalizzazione e, con il Wto, è iniziata la nuova «ideologia piana di mercato». Papa Wojtyla, che si era già distinto per la sua posizione nei confronti del comunismo, diversa da quella di «difesa e attacco» di Margaret Thatcher e Ronald Reagan o di dialogo, va ricordato quando disse che il mercato «va governato».

Il ministro dell'economia Giulio Tremonti ha ricostruito così ieri la grande capacità di ricognizione della realtà di Wojtyla, durante il suo intervento alla presentazione del libro di Andrea Riccardi su Giovanni Paolo II alla Fondazione Cariplo a Milano, un volume «che non è solo una biografia ma anche un saggio». «Il mercato non è il demonio», è stata l'elaborazione di Tremonti quando ha ricordato le parole del papa sul mercato. «Ma il mercato ha trovato il modo di manifestarsi in alcune forme demoniache come la finanza deviata, la finanza derivata».

Il ministro si è soffermato sulla frase di Giovanni Paolo II «non abbiate paura», per sottolineare: «Io credo che volesse dire non abbiate paura del dolore, della malattia ma, soprattutto, non abbiate paura del fare. Questo è un messaggio di assoluta attualità». E per attualità, Tremonti ha messo in evidenza non soltanto la crisi economica ma in particolar modo la rivoluzione delle rivolte in atto in Nord Africa, che si estenderanno anche all'Asia, e la «catastrofe di Fukushima», eventi per i quali «la storia si è rimessa in cammino». Fukushima, ha detto il ministro, «non è stato un incidente limitato a un territorio, ma qualcosa di diverso, più esteso, legato al profondo delle immagini e dei sentimenti».

Tremonti ha infine ricordato il periodo in cui Wojtyla fu eletto papa, per trarre una conclusione per i nostri tempi: «Allora il mondo credo fosse più povero di cose e molto più pieno di ideologie, forse troppe. Oggi è molto più pieno di cose, ma vuoto di idee». Ha detto, spiegando che si deve avere paura del pieno di ideologie di allora come del vuoto di idee di adesso. Una chiave di lettura convidisa pienamente dall'autore del libro, Andrea Riccardi.

I.B.

Swap, in Italia conto da 52 miliardi

di Marcello Frisone e Laura Serafini 1-5-2011

È un dato quasi certo: i disastri dei derivati ingegnerizzati nel mondo anglosassone non sono stati "importati" dalle banche italiane nei propri bilanci, come invece è successo a tanti altri istituti di credito stranieri. È altrettanto quasi certo, però, che le grandi banche italiane non hanno resistito ai lauti profitti consentiti da altri derivati Over the counter (Otc, scambiati cioè fuori da mercati regolamentati) di "copertura" contro il rialzo dei tassi di interesse venduti a enti territoriali, imprese, società finanziarie e piccoli istituti di credito nostrani. Al 31 dicembre scorso, infatti, le perdite potenziali sui derivati Otc del "sistema Italia" nei confronti degli istituti di credito (italiani e quelli esteri con filiali nel nostro paese) sono di 52,2 miliardi di euro. È questa cioè la cifra complessiva che i sottoscrittori di questi contratti dovrebbero versare ai grossi istituti di credito operanti nel nostro paese nel caso in cui decidessero (oppure fossero costretti a farlo) di chiudere anticipatamente gli swap.

Adesso, parlare di derivati "tossici" in Italia, così come lo si è fatto per quelli delle banche straniere che hanno portato alla crisi finanziaria del 2008 è improprio; ma si può tranquillamente parlare di vita "intossicata" per le migliaia di imprese (ma anche enti locali e società finanziarie) che stanno lottando giorno dopo giorno (o meglio semestre dopo semestre) con le rate da pagare sugli swap (sulla cui efficienza i tribunali si stanno man mano esprimendo), con la crisi economica nonché con la spada di Damocle dell'attuale valore di mercato negativo dello swap che con molta probabilità lo sarà anche alla scadenza tra qualche anno. Ma andiamo con ordine.

Il buco potenziale

Come detto, le perdite potenziali complessive sui derivati ammontano a 52,2 miliardi. La variazione rispetto al trimestre precedente è del 31% (da 75,8 miliardi): questo dato può essere imputato per la maggior parte alla effettiva materializzazione delle perdite dovuta alla chiusura dei contratti e per il resto dalla variazione dei tassi d'interesse. I dati tratti dalla base informativa pubblica di Bankitalia non finiscono mai di stupire sul "fenomeno" derivati (swap sui tassi d'interesse e, in minima parte, sui tassi di cambio): il calo del 31% del periodo ottobre-dicembre 2010 è notevole ma è anche il primo così consistente dal 2005; bisogna dire che anche l'aumento del 26% nel trimestre aprile-giugno è stato sorprendente. Insomma, in pochi mesi la variazione di 23,6 miliardi è davvero una cifra enorme.

Rischi e costi occulti
Dai dati Bankitalia si trae un'altra considerazione: esiste un rischio di controparte (improbabile ma non impossibile) per le banche di ben 52,2 miliardi e che nel corso di sei anni (dal 2005 vengono rese note le perdite in derivati in Centrale Rischi di Bankitalia) le perdite sono man mano cresciute (erano 34,7 miliardi al 31 marzo 2005) e "scollegate" dall'andamento dei tassi di d'interesse (si veda il grafico sotto). Insomma, un mistero che potrebbe essere spiegato dalla presenza in questo valore di mercato negativo (per gli altri operatori ma non per le banche) di costi occulti, gli stessi per esempio contestati dalla Procura di Milano nel processo contro JP Morgan, Deutsche Bank, Ubs e Depfa sui derivati venduti nel 2005 al comune meneghino. Sarà l'esito del processo a stabilire chi avrà ragione nella disputa sui costi occulti per 100 milioni tra banche e Procura anche se (nonostante la fattispecie sia diversa) la VI Sezione civile del Tribunale di Milano ha accertato la presenza di costi occulti nella causa tra UniCredit e il Comune di Ortona (si veda Il Sole 24 Ore del 21 aprile).

Gli enti pubblici

Questa voce evidenzia un calo del 27% nelle perdite potenziali: dai 4,6 miliardi del 30 settembre scorso scendono infatti a 3,3 miliardi a fine 2010. Gli enti in perdita però aumentano da 285 a 316 per una perdita media di 10,6 milioni a operatore. Le perdite potenziali delle amministrazioni pubbliche italiane, però, sono decisamente di più. In questi dati, infatti, non è riportato il passivo potenziale dei contratti derivati sottoscritti all'estero e con banche straniere dagli enti territoriali italiani (come nel caso del comune di Milano riportato sopra).

Le società finanziarie
Qui invece assistiamo a una diminuzione sia dei soggetti coinvolti (da 425 a 410) sia delle perdite potenziali (da 10,6 a 7,3 miliardi) con una perdita media per operatore di 17,8 milioni. In questa voce potrebbero rientrare i cosiddetti "sinking fund", ovvero i fondi che alcuni enti pubblici pongono a garanzia delle operazioni di finanziamento attuate con le banche. Il dubbio, dunque, è che la perdita degli enti locali possa essere in Italia di più dei 3,3 miliardi sopra riportati ma possa arrivare a 10,6 miliardi.

Le banche
Anche gli istituti di credito (presumibilmente piccoli) vedono diminuire le proprie perdite potenziali in derivati di un consistente 32% a 19,9 miliardi (erano 29 il trimestre precedente). «Questa è l'ipotetica cifra - spiega Rita D'Ecclesia, professore di Metodi quantitativi per le applicazioni economiche e finanziarie del Dipartimento di analisi economiche e sociali della Sapienza di Roma - che alcuni istituti di credito del nostro paese realizzerebbero se per qualche motivo fossero costretti a "liquidare" i contratti derivati in essere. Ciò accadrebbe soltanto nel caso in cui tutte le operazioni venissero chiuse contemporaneamente e in presenza di controparti con stesso grado di rischiosità».

Non si sa, comunque, se a queste perdite corrispondano altrettanti o superiori guadagni potenziali poiché questi ultimi non vengono pubblicati da Bankitalia; si sa soltanto che il sistema bancario italiano ha crediti potenziali verso il sistema economico e quindi un rischio di controparte per 52,2 miliardi.

Il «buco» delle imprese
Sono 29.804 le imprese che nei confronti delle banche italiane registrano 5,8 miliardi di perdite potenziali (-26% rispetto al trimestre precedente). A rendere la vita difficile per le imprese, dunque, non c'è soltanto la difficile congiuntura economica ma anche queste perdite potenziali che vanno comunicate in Centrale Rischi peggiorando così l'affidabilità delle aziende presso gli intermediari.

La trasparenza
«La trasparenza e la standardizzazione nella contrattazione insieme alla centralizzazione delle transazioni - sostiene Giampaolo Galiazzo della società di consulenza indipendente Tiche (così come peraltro auspicato dall'amministratore delegato di Intesa Sanpaolo, Corrado Passera, si veda Il Sole 24 Ore del 27 aprile, ndr) - sono le condizioni necessarie perché i derivati sviluppino appieno le loro potenzialità positive e si possano evitare o contenere i rischi sistemici».

Più informazioni gli operatori hanno sull'evoluzione del fenomeno derivati, quindi, e più saranno in grado di fare scelte consapevoli e utili anche al sistema economico italiano. «Da questo punto di vista - continua Galiazzo – la Banca d'Italia è senz'altro all'avanguardia in Europa anche se è auspicabile che tutte le transazioni in derivati vengano tracciate, monitorate e riportate pubblicamente; è l'unico modo per evitare che, ciclicamente, gli operatori (in modo autorinforzante e autoreferenziale) inizino a "scommettere" troppo. Chi non vuole la standardizzazione e la centralizzazione - conclude il consulente indipendente - probabilmente fa parte del ristretto gruppo che dall'opacità del sistema dei derivati ha tratto grandi vantaggi economici, lasciando il conto da pagare al mondo intero».