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INSERITO l’ 8-5-2011

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Il ConsigliO n°  69

Consob. Disfatta sul fronte europeo:

Fondi di investimento, al via il restyling del prospetto in salsa anglosassone.

Sottoscrittori, attenzione!

Di Mauro Novelli 8-5-2011

Come per la impostazione della Mifid, la “visione” anglosassone si è imposta anche per la definizione delle caratteristiche del documento sintetico che deve accompagnare la collocazione dei fondi di investimento da parte dei promotori finanziari.

Adusbef è intervenuta più volte nella consultazione impostata in materia dal CESR (Committee of European Securities Regulators). Riportiamo il documento Adusbef del maggio 2009, sottoscritto successivamente anche da altre associazioni.

Dal primo luglio 2011 entrerà in vigore in tutta la UE la direttiva europea sui fondi di investimento (Ucits IV): in tutto il mercato finanziario dell’Unione circolerà il medesimo documento, contenente le informazioni chiave, da consegnare agli investitori che intendono acquistare quote di fondi comuni di nuova costituzione. Per quelli in essere la nuova “filosofia” verrà applicata dal primo marzo 2012.

Pur con tutti i limiti verificati in decenni di attività, salteranno anche  i pochi presidi normativi posti in essere a salvaguardia della posizione del risparmiatore italiano (infinitamente più debole di quella dell’offerente), faticosamente impostati dai vari regolamenti della Commissione e dai Testi unici Bancario e Finanziario. Corre l’obbligo di riconoscere che l’assente azione di controllo della Consob ha comunque contribuito a mortificare quelle minime salvaguardie. In ogni caso, la Consob non è stata in grado di difendere neanche quei presidi vigenti in Italia, vuoi perché i grandi potentati finanziari sono sempre stati contrari ad ogni regola che impacciasse la loro azione, vuoi perché, nei consessi europei, alle spalle di Consob  si trova un supporto governativo ormai squalificato sul fronte internazionale.

Al di là dell’obbligo di definire meglio l’assetto economico  della società collocatrice, con una più chiara indicazione delle società  partecipate, e del peso dei derivati nella sua attività finanziaria, vediamo – per grandi linee - le novità più rilevanti (e pericolose)  per il cittadino italiano risparmiatore che si sta cercando di convincere ad acquistare quote di fondi.

Oggi, in Italia

1.    I fondi si distinguono tra quelli "a obiettivo di rischio", a "obiettivo di rendimento" e "a benchmark ", di sufficiente chiarezza per l’ individuazione circa gli obbiettivi che (in teoria) il fondo stesso si prefigge.

2.    Scenari probabilistici di rendimento obbligatori su alcune classi di fondi. Vengono cioè pesate le probabilità che il risultato si verifichi. [Per comprendere gli ambiti dello strumento, si veda, ad esempio,  il prospetto dell’emissione obbligazionaria di BPM].

3.    Classificazione del rischio divisa in sei classi “descrittive” (basso rischio, medio rischio ecc.) abbastanza facilmente comprensibili dall’investitore.

Dal 1° luglio in tutta Europa

1.    I fondi saranno distinti in 5 classi: market funds, absolute return funds, totale return funds, life cycle funds, structured funds: traduzione affidata al promotore finanziario!

2.      Sono previsti 3 scenari deterministici (cioè teorici, non ponderati in funzione della probabile frequenza dei risultati) per ipotizzare le performance future. In altri termini, invece di individuare i pesi delle probabilità che un risultato si verifichi, ci saranno tre indicazioni: se le cose andranno male, se andranno come auspicato, se andranno meglio dell’auspicato.

3.      Indicatore sintetico di rischio: attualmente è distinto in sei classi (da "basso" a "molto alto"). Verrà sostituito con l'indicatore numerico distinto in sette classi, corredato da avvertenze ad hoc. L’investitore si sentirà spiegare che l’investimento è di rischio 5 o 2 o 3. Occorrerà poi una traduzione affidata al venditore. Immaginiamo la trasparenza del pistolotto!

CONSIDERAZIONI FINALI:

La Gran Bretagna aggrega la metà del suo PIL attraverso l’attività della piazza finanziaria di Londra. Ha necessità di mantenere i mercati finanziari internazionali allo stato brado, senza cancelletti o lacci normativi in grado di mantenere quei mercati ad un minimo grado di civiltà economica.

L’Italia è uno dei paesi europei ( e mondiali) con la più alta propensione al risparmio.

L’introduzione di un documento ad usum Anglorum potrebbe aprire le porte del mercato italiano degli investimenti privati a scorrerie di imbonitori. In assenza di seri controlli della Consob, già oggi, con l’italico documento di sintesi,  i risparmiatori sono oggetto di saccheggi. Figuriamoci quando il cittadino si sentirà presentare  i vantaggi dell’acquisto di un “life cycle fund, rischio 6”!

RACCOMANDAZIONE.

Poiché una delle carte considerate vincenti per l’acquisizione di un nuovo cliente ( e dei suoi risparmi) è quella dell’elencazione dei meravigliosi risultati avuti dal fondo negli anni passati e – si lascia intendere – riproponibili in futuro, raccomandiamo al cittadino risparmiatore la massima prudenza: diffidi di chi prefigura quello che succederà domani in termini di rendimenti. In ogni caso,  sul fronte delle performances, è opportuno che pretenda dal promotore le seguenti informazioni:

- Performance migliore della categoria a cui appartiene il fondo proposto, nome del fondo numero uno e società di gestione.

- Performance peggiore della categoria, nome del fondo relativo e società di gestione.

- Performance media della categoria di appartenenza del fondo.

- A che livello si colloca il fondo che il promotore sta cercando di collocare.

Solo queste informazioni, al di là della rischiosità del prodotto, ci permetteranno di pesare la valentia dei gestori. Solo conoscendo la migliore, la peggiore e la media performance della sua categoria potremo valutare la qualità degli investimenti. Sapere che il fondo propostoci ha reso il 4 per cento negli untimi cinque anni non è una informazione. Solo sapendo che il migliore della categoria ha reso, nello stesso periodo, il 7 per cento, che il peggiore ha reso il 3,5 e che la media della categoria è al 5,5 per cento, ci permetterà di pesare la qualità della gestione.

Se il promotore non è in grado di fornire quanto richiesto, si metta alla porta.

Riportiamo il documento Adusbef del 14 maggio 2009 in risposta al documento di consultazione del CESR.

CONSULTAZIONE DEL CESR 09/047

CIRCA ALCUNI ASPETTI TECNICI DEL DOCUMENTO

KID INERENTE LE INFORMAZIONI CHIAVE DEI FONDI ARMONIZZATI.

Osservazioni svolte per Adusbef

(Associazione Difesa Utenti Servizi Bancari, Finanziari, Postali e Assicurativi)

dal segretario nazionale Mauro Novelli

Roma 13 maggio 2009

1) L’INDICATORE SIN-TETICO DI RISCHIO RAP-PRESENTA IL PROFILO DI RISCHIO/RENDIMENTO?

DOMANDA  1  DEL QUESTIONARIO

L’indicatore di rischio/rendimento proposto dal CESR non sembra muoversi nella direzione della chiarezza, adeguatezza e completezza delle informazioni destinate al risparmiatore. Tale indicatore fonde “rischio” e “rendimento” con la conseguenza di essere inefficace. Ad esempio, con la metodologia proposta, non si comprende quanto il rischio o il rendimento, abbaino rispettivamente influito su un dato punteggio.

Per l’investitore, il “rischio” è  la possibilità di perdite sul capitale investito; il “rendimento” è ascrivibile alla possibilità di remunerazione dell’investimento in un determinato periodo di tempo e può andare da zero a infinito.

2) METODOLOGIA APPLICABILE A TUTTI I

TIPI DI FONDO?

DOMANDA  7  DEL QUESTIONARIO

Proporre una classificazione dei fondi mutuandone le definizioni  dalle abitudini lessicali adottate dagli addetti ai lavori, è contrario allo spirito mirante ad inserire informazioni definite “chiave” nel KID.

Una qualsiasi classificazione deve essere generata da valutazione e da una sistematizzazione delle caratteristiche finanziarie di un prodotto di investimento.

Ad esempio, la garanzia che può caratterizzare un fondo non ne individua le caratteristiche finanziarie e può essere riproponibile per ogni tipo di fondo.

3) CLASSI DI RISCHIO. CLASSIFICAZIONE IN 7 CLASSI

DOMANDA  9  DEL QUESTIONARIO

E’ condivisa la scelta di segmentare l’offerta in sette classi. Tuttavia la comprensione nell’ambito di detta classificazione deve essere immediata e non deve obbligare a “traduzioni” per avere contezza del livello di rischio cui si può andare incontro sottoscrivendo un prodotto finanziario. Sarebbe comunque stato preferibile l’uso di aggettivi quali “basso, medio, alto” ecc, più immediati e efficaci

La valutazione della classe di rischio di un fondo deve evidenziare l’intervallo  di scostamento dei rendimenti potenziali.

Non appare condivisibile la scelta di destinare una classe (la settima) per ricomprendere tutti quei fondi di difficile o impossibile assegnazione ad altre classi, in quanto questi ultimi potrebbero avere profili di rischio molto differenti fra loro.

4) SULLA CLASSE 7

DOMANDA   10 DEL QUESTIONARIO

La classe di rischio più alta deve comprendere i fondi   a rischio maggiore. Inserire in essa quei fondi dall’andamento anomalo vuol dire non essere stati in grado di costruire, per questi prodotti,  scenari probabilistici adeguati. In questa classe finirebbero insieme fondi rischiosissimi e poco rischiosi solo per il fatto di avere elementi di originalità che ne rendono difficile la classificazione (paradossalmente anche fondi garantiti a scadenza)

5) CLASSI DI RISCHIO NUMERATE O DESCRITTE DA UN AGGETTIVO?

DOMANDA  17  DEL QUESTIONARIO

Individuare  con un numero il livello della classe di rischio può risultare utile per gli addetti ai lavori, per coloro cioè che trattano professionalmente e quotidianamente  la materia. Lo spirito del KID contenente informazioni chiave coincide con l’esigenza dell’investitore di marcare lessicalmente e, quindi, concettualmente, con immediatezza il  livello di rischio, di farlo in piena autonomia,  senza obbligare a chiedere l’illustrazione e la traduzione della graduatoria numerica.

6)  L’INDICATORE SINTETICO DI RISCHIO

VA AFFIANCATO DA AVVERTENZE?

DOMANDA  20  DEL QUESTIONARIO

Sì, purché nelle avvertenze (informazioni chiave di seconda istanza) non siano ricompresi elementi fondamentali, da non trattare quindi come semplice avvertenza, tali da permettere al consumatore finale una scelta quanto più consapevole e circostanziata.

A tal proposito, ci corre l’obbligo di rimarcare che l’ultima avvertenza della potenziale lista (pag. 25: “a warning about…)  è da noi considerata informazione fondamentale per chi propone l’investimento. Quella relativa, ad esempio, alle spese di una certa entità previste dal cliente  o prevedibili in futuro, costituenti elemento fondamentale per definire l’arco temporale di un eventuale investimento, è elemento che il proponente deve far emergere fin dall’inizio ed  è la chiave per una corretta proposta di investimento.

Questo dato non può essere relegato in fondo ad una lista di avvertenze.

Inoltre si potrebbe ipotizzare un raggruppamento per classi omogenee delle avvertenze, permettendo così al risparmiatore un colpo d’occhio sulle info che gli occorrono

7) CONFRONTO DI RENDIMENTI  DI FONDI

A BECHMARK. LE CONDIZIONI SONO SUFFICIENTI E APPROPRIATE?

DOMANDA 36   DEL QUESTIONARIO

La classificazione del CESR sembra, incomprensibilmente, non tenere conto dell’uso dell’ingegneria finanziaria nella costruzione dei prodotti. Ciò vanifica l’utilità del confronto di benchmark.

Se il fondo rientra nella categoria “fondi a mercato” vuol dire che la società che ha pensato l’architettura finanziaria del prodotto ha svolto valutazioni tenendo presente i riferimenti offerti dal benchmark stesso: non si comprende il motivo per cui non debba essere riportata la sua individuazione e possa essere lasciata ad iniziative volontaristiche.

Nei casi in cui  non siano disponibili i trend storici è necessario riportare l’andamento del benchmark, altrimenti si procede a valutazioni senza alcun punto di riferimento.

8) BACKTESTING: D’ACCORDO SU APPROCCIO PROPOSTO?

DOMANDA  45  DEL QUESTIONARIO

Auspichiamo un suo accantonamento immediato.

In quanto non è predittivo di medesime perfomance in futuro, soprattutto quando, durante la vita di un fondo, si susseguono strategie di investimento diverse

9) USO DEGLI SCENARI. SIETE D’ACCORDO

CON OPZIONE “B”?.

DOMANDA  47  DEL QUESTIONARIO

Ogni valutazione che non contempli lo sforzo intellettuale e professionale  di valutazione delle probabilità che un evento (oltretutto scelto in maniera arbitraria)  possa verificarsi, forza l’informazione verso la propaganda.

Se poi esiste la possibilità di non armonizzare le ipotesi con “l’orizzonte temporale”, travalichiamo nella disinforma-zione.

I risultati probabilistici devono chiarire con semplicità di cosa si è tenuto conto nell’elaborazione dell’indicatore o del trend. Accanto ad ogni ipotesi di perfomance futura deve essere associata la probabilità che lo scenario si verifichi

10) TABELLA SCENARI PROBABILISTICI. LE ISTRUZIONI SONO

CHIARE E ADEGUATE?

DOMANDA  54 DEL QUESTIONARIO

La tabella è adeguatamente impostata e chiara. Dà la possibilità al potenziale consumatore finale di valutare le potenzialità dell’investimento. Parametra infatti la probabilità che alcuni eventi si concretizzino rispetto ad un punto di partenza, quello dell’investimento privo di rischio.

E’ quindi auspicabile che venga adottata per ogni tipo di fondo, indipendentemente dalla presenza di dati storici, e dai cambiamenti radicali di struttura.

Non si condivide la dizione (di studio, quindi teorica) “risk free asset”, ritenendo più corretta è quella di “ investimento a minor rischio presente sul mercato”.

11) APPROCCIO ADEGUATO PER FONDI SENZA DISPONIBILITA’

DI DATI STORICI?

DOMANDA 55 DEL QUESTIONARIO

Poiché il metodo di valutazione cerca di descrivere scenari futuri, la mancanza di dati storici non va ad inficiarne l’utilità. Può semmai dar luogo ad intervalli di probabilità più ampi. Tale metodo tuttavia, da solo, non appare adeguato. Gli scenari in discussione devono essere costruiti attraverso l’uso di elementi individuabili aprioristicamente da procedure di vigilanza specifica e devono essere ispirati a neutralità e oggettività, nonché essere verificabili.

12). E’ D’AIUTO UN INDICATORE SINTETICO

DI COSTO?

DOMANDA  58 DEL QUESTIONARIO

Può essere d’aiuto purché costruito con metodi  non fuorvianti. Ad esempio, indicare alcuni costi (quelli di gestione) come a carico del fondo, tende ad indurre il sottoscrittore a non considerarli come a suo carico.

Inoltre, alla luce della costruzione di un credibile scenario probabilistico, non è azzardato valutare anche eventuali costi di performance.

13) UNICO INDICATORE EX POST E’ MIGLIORE ALTERNATIVA?

DOMANDA 58  e  60  DEL QUESTIONARIO

Siamo alle solite. Così come è scorretto lasciare implicitamente intendere che le performance passate siano riproponibili, anzi probabili, per il futuro, è inutile fornire un indicatore di costo ex post. Questo dato, comprensivo di tutti i costi, anche quelli di gestione, può essere uno degli elementi forniti, ma non l’unico. L’utilizzo ex ante di un indicatore sintetico di costo può aiutare a comprendere tutti i costi relativi ad un investimento di un fondo solo se riferito a parametri non modificabili, successivamente e  in modo arbitrario, da parte del fondo. L’efficacia ex post di tale indicatore è funzione della qualità delle informazioni che accompagnano.

14).PROPOSTE:

1)INDICATORE SINTETICO SENZA COMMISSIONI DI PERFORMANCE

2) DESCRIZIONE DELLE COMMISSIONI DI PERFOR-MANCE

3) ESCLUDERE COMMISSIONI DI PERFORMANCE APPLI-CATE IN PASSATO

DOMANDA  62  DEL QUESTIONARIO

Come considerato in precedenza, una attendibile costruzione di scenari probabilistici deve contenere una valutazione anche sulle commissioni di performance.

E’ di interesse il dato secco delle commissioni di performance applicate in passato, come quello dei costi passati. Ma è solo uno dei dati da fornire.

15) IN CASO DI CAMBIAMENTI RILEVANTI NELLA STRUTTURA DEI COSTI, SOSTITUIRE L’INDICATORE EX POST CON UN INDICATORE

EX ANTE?

PUNTO  69  DEL QUESTIONARIO

E’ opportuno che i mutamenti rilevanti intervenuti nelle strutture dei costi siano comunicati con chiarezza e rappresentati in tutte le sedi a disposizione, per cui anche all’interno degli indicatori “ex ante” e negli indicatori “ex post”.

Naturalmente se un indicatore di costo “ex post” perde di significato in quanto nella vita del prodotto cambia la struttura dei costi, è opportuno compensare la divenuta l’inadeguatezza dell’indicatore con un indicatore “ex ante”, purchè questo recepisca la nuova struttura dei costi

Ribadiamo: la valutazione dei costi in funzione degli scenari, a loro volta funzione – tra l’altro – dell’orizzonte temporale,  può essere un metodo da applicare per ogni tipologia di fondi, compresi i fondi di nuova istituzione e quelli sottoposti a revisione rilevante dell’architettura finanziaria

IMPORTANTE CONSIDERAZIONE FINALE ANNESSA AL PRESENTE DOCUMENTO

Qualora si  riportino dati storici relativi alle performances di un fondo, è a nostro avviso fondamentale obbligare il gestore a fornire adeguati termini di paragone evidenziando, per tipologia di fondi (azionari, obbligazionari ecc.) e per periodo temporale, i seguenti dati:

- Performance migliore della categoria, nome del fondo relativo e società di gestione.

- Performance peggiore della categoria, nome del fondo relativo e società di gestione.

- Performance media della categoria di appartenenza del fondo.

In tal modo il potenziale investitore può valutare immediatamente la valentia (passata) del gestore del fondo e la bontà dell’architettura finanziaria del prodotto.

Anche in questo caso, occorre mettere in chiaro che non è detto che quelle variabili (valentia e adeguatezza di struttura del prodotto) si collochino in futuro agli stessi livelli riscontrati in passato.

Roma, 13-5-2009

Esempio di scenario probabilistico:

[Dal Prospetto informativo relativo all’offerta al pubblico di obbligazioni del prestito “convertendo BPM 2009/2013 – 6,75%”, con abbinati “warrant azioni ordinarie BPM 2009/2013”].

Estrapoliamo la pag. 30 dell’offerta al pubblico di obbligazioni BPM al 6,75% [Prospetto informativo relativo all’offerta al pubblico di obbligazioni del prestito “convertendo BPM 2009/2013 – 6,75%”, con abbinati “warrant azioni ordinarie BPM 2009/2013”].  Ecco, in funzione dello sviluppo degli scenari probabilistici, i  risultati a cui può andare incontro il titolo, per un investimento di 100:

In soldoni, c’è il 68,5% di probabilità che si abbia un risultato negativo tale da condurre ad un rimborso di  59,2 (valore centrale) sui 100 investiti, con perdita del 40,8 per cento (valore centrale) del capitale.

Nel 2,8 per cento di probabilità si otterrebbero 103,8 (valore centrale)

Nel 4,4 per cento di probabilità si otterrebbero 113,7 (valore centrale)

Nel 24,3 per cento di probabilità si otterrebbero 162,3 (valore centrale)